Нечаев В.Л., доц,к.э.н., Ракова Н.В., эксперт-оценщик ООО «Аналитический финансовый центр»

 

 Состояние рынков в значительной степени зависит от ожиданий их участников. Поэтому закономерным является тот интерес, который проявляется в последние годы к учету поведенческих факторов при оценке бизнеса и различных активов[1]. На рынке коммерческой недвижимости ожидания участников проявляются, прежде всего, в предлагаемых ценах продажи и арендных ставках, причем оба эти сегмента рынка тесно связаны между собой. Мониторинг этих оферт позволяет уловить ранние симптомы назревающих изменений рынка, что имеет реальный практический интерес. Подчеркнем, что под мониторингом при этом понимается не только отслеживание текущих значений контролируемых показателей, но и анализ их взаимосвязи и оценка последствий фиксируемых изменений. Для анализа использовались данные по офисному сегменту рынка недвижимости г. Ростову-на-Дону за 2009-2011 г.г., вследствие чего сделанные на их основе выводы в полной мере относятся только к этому объекту исследования.

 

 

Кризис рынка недвижимости,начавшийся в конце 2008 г., заметно отразился на офисном сегменте. Средний уровень цен по офисным помещениям за первые три квартала 2009 г. снизился с 65 000 руб. до 47 600 руб. за кв. м., а средняя арендная ставка за тот же период сократилась на 27%.[2]

 

 

Примечательно, что в этот начальный период кризиса наблюдалось совпадение направлений изменения средних цен продажи и арендных ставок, причем относительное понижение арендных ставок по месяцам (по-видимому, как более эластичного показателя) превосходило снижение цен продажи (рис. 1). Такое совпадение тенденций изменения цен продажи и арендных ставок отражает механизм формирования этих показателей. На развитом рынке недвижимости уровень доходности активов с близким уровнем риска является достаточно устойчивыми, вследствие чего повышение (или понижение) арендных ставок влечет за собой аналогичное изменение цен продажи объектов через капитализацию текущего дохода. Положение существенно меняется в условиях неопределенности, когда происходят значительные колебания уровня доходности. Недвижимость, которая недавно приносила высокий доход, вдруг становится малодоходным активом, а то и неликвидом. Собственники, ориентированные на долгосрочное использование своих активов (условно – «инвесторы») и не обремененные чрезмерными долговыми обязательствами, смогут достаточно долго оставаться на рынке, значительно снижая свои арендные ставки. Однако другие участники рынка («спекулянты») – вложившие в недвижимость «короткие» деньги – могут оказаться вынужденными продавать активы по ликвидационной стоимости. Возникающие при этом эффекты взаимодействия повышают неустойчивость рынка. Подобное развитие событий наблюдалась в 2009-2011 гг. на рынке офисной недвижимости г. Ростова-на-Дону.

 

Как видно на рис.2, цены предложения и арендные ставки до конца 2009 г. имели понижающийся тренд, а затем оба этих показателя выросли, вернувшись к уровню марта 2009 г.. С мая 2010 г. показатели изменялись в различных направлениях – цены предложения (после непродолжительного «подскока» в летние месяцы 2010 г.) стабилизировались на уровне, близком к началу кризиса, тогда как арендные ставки продолжали снижаться и достигли самых низких значений с марта 2009 г.

 

 

 

 Уровень ожидаемой доходности, характеризующий ожидания основных участников рынка недвижимости («инвесторов» и «спекулянтов»), определяется как отношение годовой арендной ставки к цене предложения. [3] Как показано на рис. 3, показатель ожидаемой доходности в период 2009-2011 гг. был подвержен значительным колебаниям. Основной (2-х летний) тренд уровня доходности за период анализа хорошо описывается линейным уравнением регрессии ( объясняемая доля вариации R2 =0,62). Однако выравнивание значений ряда по линейной модели экспоненциального сглаживания, параметры которой подстраиваются к текущим изменениям, позволяет увидеть, что с мая-июня 2010 г. ожидания снижения уровня доходности заметно усилились.

 

 

 

 Можно предположить, что разумный и информированный не будет вкладывать средства в приобретение недвижимости, если ее цена превышает капитализированную стоимость арендного дохода. Поскольку размер капитализированной стоимости зависит от годового арендного дохода и процентной ставки, величина цены, соответствующая рыночной ставке арендной платы и ожидаемому уровню доходности (эквивалентная цена) определяется как: Цэ = А/k (1) где Цэ – эквивалентная цена, руб/кв.м.; А – годовая ставка арендной платы, руб/кв.м.; k – ожидаемый уровень доходности. Разные участники рынка ориентируются на различные изменения в динамике цен.

Для спекулянта преобладающее значение имеют краткосрочные колебания, вследствие чего для расчета эквивалентных цен можно использовать результаты расчета тенденции с помощью модели экспоненциального сглаживания. Инвестор будет исходить из сложившегося тренда за период анализа в целом. На рис. 4 приведена диаграмма динамики средних цен предложения офисной недвижимости, совмещенная с графиками рассчитанных эквивалентных цен при различных способах определения уровней ожидаемой доходности.

 

 

 Анализ приведенных данных позволяет выявить относительно устойчивые периоды изменения цен – снижение цен предложения с марта 2009 по январь 2010 г., рост цен в последующий период до августа 2010 г. и новую коррекцию цен предложения с четвертого квартала 2010 г. по март 2011 г.. При этом наблюдалось существенное сокращение поступления на рынок новых или реконструированных офисных площадей.

 

 

Для анализа состояния конъюнктуры используются данные о динамике цен предложения и результаты расчета эквивалентных цен.

 

 

Если состояние конъюнктуры существенно меняется, наблюдается «ценовой крест» - пересечение цен предложения и эквивалентных цен. В рассмотренном случае таким периодом является май-июнь 2010 г. (рис. 4), когда произошел временный «разогрев» рынка, быстро сменившийся коррекцией цен.

 

 

Проведенный анализ позволяет сделать следующее выводы:

 1) обычно используемое при оценке рыночной стоимости допущение о стабильности процентной ставки в условиях нестабильного рынка недвижимости не подтверждается;

2) контроль за изменением цен предложения и расчетных эквивалентных цен (отражающих уровень арендных ставок) позволяет диагностировать состояние конъюнктуры рынка.

 

Примичания и сноски.

 [1] Поведенческая оценка и ее дальнейшие перспективы в российских условиях – М.А. Федотова, В.М. Рутгайзер, А.Е. Будницкий //ж. Имущественные отношения в РФ, № 1(88) 2009, с 39-48.
[2] Источник: ABC&MT Group. Обзор рынка офисной недвижимости г. Ростов-на-Дону, 3 кв. 2009 г.
[3] При совершении сделки на рынке недвижимости обычно происходит «уторговывание», т.е. арендатор или покупатель получает скидку, размеры которой в значительной степени зависят от текущей конъюнктуры конкретного сегмента рынка и увеличились в период кризиса в среднем до 10-15%. Вследствие этого величина уровня доходности, рассчитанная как отношение потенциального валового арендного дохода к цене приобретения недвижимости, будет отличаться от уровня ожидаемой доходности.
[4] Под линейной моделью экспоненциального сглаживания понимается модель Брауна 1-го порядка. Величина коэффициента α =0,29 соответствует периоду сглаживания в 6 мес. – См., например, Н.Е. Кобринский. Информационные фильтры в экономике. М. Статистика, 1978, с. 202-203.

Полный текст статьи доступен по ссылке